經(jīng)過第一個“十四天”的嚴防死守，本周部分企業(yè)開始陸續(xù)復(fù)工。目前各方仍在等待新冠肺炎疫情拐點的出現(xiàn)，同時也在創(chuàng)造條件復(fù)工復(fù)產(chǎn)，減少疫情沖擊帶來的損失。

財新智庫莫尼塔研究董事長兼首席經(jīng)濟學(xué)家鐘正生接受第一財經(jīng)專訪稱，疫情雖有向好勢頭但仍存較大不確定性，企業(yè)復(fù)工節(jié)奏也比預(yù)期要難一些。不過，在中美貿(mào)易沖突按下暫停鍵、新冠疫情戰(zhàn)役初見成效之后，建議加速出臺一些具有全局信號意義的、真正“傷筋動骨”的改革舉措。這對于穩(wěn)定預(yù)期、提振士氣、集聚人氣、激發(fā)活力，可能具有“四兩撥千斤”的杠桿效應(yīng)。

他認為，疫情過后，我國仍然是世界第一大制造業(yè)國家和第一大出口國。同時，疫情防控所催生的新技術(shù)、新理念、新模式，還可能有利于中國在全球價值鏈中地位的提升。

“疫情面前，眾志成城，或可成為扭轉(zhuǎn)反全球化浪潮的一個契機，不能白白錯過一次’危中之機’。”鐘正生說。

復(fù)工剛剛啟動

第一財經(jīng)：近期疫情控制數(shù)據(jù)呈現(xiàn)出向好的跡象，大家的注意力也開始逐步轉(zhuǎn)移到復(fù)工復(fù)產(chǎn)上。你認為目前對疫情帶來的經(jīng)濟影響的估計是否充分?

鐘正生：2月4日以來，非湖北地區(qū)新增病例數(shù)逐日下降，湖北地區(qū)新增病例也呈波動性下降，是個良好勢頭。但還需清醒認識到兩點：一是，湖北新增病例數(shù)每天還超過兩千人，疫情仍處于高發(fā)階段;二是，非湖北地區(qū)面臨復(fù)工考驗，疫情進展還存在很大的不確定性。

近期，市場對中國經(jīng)濟所受沖擊的評估比月初時有所調(diào)高，主要是企業(yè)復(fù)工節(jié)奏比此前預(yù)期的要難一些。截至2月9日，全國旅客發(fā)送量仍比去年農(nóng)歷同期下降85.4%;百度遷徙規(guī)模指數(shù)只是底部小幅回升，仍然沒有大規(guī)模返工的跡象出現(xiàn)。此外，口罩供應(yīng)依然緊張，也成為企業(yè)復(fù)工的一個限制因素，大部分企業(yè)可能承擔不了貿(mào)然開工的后果。

第一財經(jīng)：本周已經(jīng)有部分企業(yè)復(fù)工，業(yè)內(nèi)不少人認為這是經(jīng)濟開始恢復(fù)的標志。你認為呢?

鐘：從目前客運量和遷徙大數(shù)據(jù)來看，企業(yè)復(fù)工率可能只有20%左右。企業(yè)生產(chǎn)從中斷到恢復(fù)無疑是個進步，但目前復(fù)工率還在低水平上，需要進一步跟蹤其變化。此外，疫情對于制造業(yè)供應(yīng)鏈的影響、對于民企現(xiàn)金流的影響等，還需要一段時間來體現(xiàn)。

珍惜企業(yè)家信心

第一財經(jīng)：你預(yù)計疫情對一季度經(jīng)濟影響有多大?

鐘正生：疫情對中國經(jīng)濟的影響會集中在今年一季度體現(xiàn)，我們預(yù)計一季度GDP可以達到3%~4%。

第三產(chǎn)業(yè)受到?jīng)_擊最大，尤其是交通運輸、住宿餐飲、休閑娛樂等;第二產(chǎn)業(yè)所受沖擊，則取決于企業(yè)復(fù)工的快慢;第一產(chǎn)業(yè)受到影響相對較小。

考慮到正常年份企業(yè)大面積復(fù)工也要到正月十五之后，如果企業(yè)能在2月17日實現(xiàn)大面積復(fù)工，那么通過提高產(chǎn)能利用率，有望將疫情對第二產(chǎn)業(yè)的沖擊控制在較小范圍內(nèi)。在此情況下，預(yù)計一季度能夠達到3%~4%。

第一財經(jīng)：這是否意味著二季度之后經(jīng)濟就會逐步恢復(fù)?從全年看呢?

鐘正生：交通運輸業(yè)、第二產(chǎn)業(yè)、住宿餐飲業(yè)的下滑，可以在疫情之后得到大部分回補。

從全年來看，疫情沖擊主要來自三個層面。一是，本次疫情爆發(fā)正值春節(jié)期間，而歷年1~2月社零規(guī)模占到全年的16%左右，近五年春節(jié)黃金周旅游總收入占到全年10%以上，2020年中國GDP增長會受到春節(jié)期間可選消費缺失的拖累。二是，當前中國經(jīng)濟處于下行尾端，此時企業(yè)家信心彌足珍貴，若沒有有力的政策支持，可能對全年制造業(yè)投資造成不利影響。近期，我們看到政策層面已在積極出臺政策，在金融、稅收層面予以支持。三是，復(fù)工如果啟動太慢，會對全球制造業(yè)供應(yīng)鏈產(chǎn)生一定影響，可能加劇個別出口產(chǎn)品訂單的轉(zhuǎn)移。

中性假設(shè)下，預(yù)計疫情對全年GDP的影響在0.5個百分點左右。

股市債市風(fēng)險可控

第一財經(jīng)：從股票市場來看，新年開市首周，周一大幅下挫之后股市即進入震蕩調(diào)整期。這是否說明，恐慌情緒已經(jīng)結(jié)束了?股市還有沒有值得擔憂的系統(tǒng)性風(fēng)險?

鐘：新年伊始股市大跌，基本定價了極度悲觀的極限預(yù)期，可以說恐慌情緒已經(jīng)告一段落。

上周的短期深度V型反轉(zhuǎn)常見于成熟市場，并不完全跟市場本身的牛熊掛鉤，只是短期事件劇烈沖擊后的市場波動。上周二至周五的走勢意味著，長期配置型資金對于股市底部的認可，其相對于趨勢型交易資金短期內(nèi)呈壓倒性優(yōu)勢，這點也可以從上周陸股通的三百億資金凈流入上得到驗證。

可以看到，新冠疫情之后政策利好頻出。財政部和地方政府積極實施多項稅費優(yōu)惠政策，在非常時期減輕中小企業(yè)經(jīng)營壓力;2月3日央行開展1.2萬億逆回購，中標利率下調(diào)10bp，有望進一步引導(dǎo)本月的MLF和LPR利率下行，央行副行長于2月7日國新辦發(fā)布會上也明確提到了這一點;對于保障物資生產(chǎn)企業(yè)有額外的貸款利率優(yōu)惠，進一步降低中小企業(yè)的融資成本;同時，國務(wù)院關(guān)稅委員會決定自2月14日起，對2019年9月1日加征關(guān)稅的750億美元的自美進口商品實行加征關(guān)稅減半，同樣有利于后期中美貿(mào)易摩擦的進一步緩和來提升風(fēng)險偏好。

目前，對新冠疫情的拐點判斷均從經(jīng)驗角度出發(fā)，尚無數(shù)據(jù)實證。尤其是，從2月10日起進入春節(jié)返程高峰以及復(fù)工潮，不排除后續(xù)出現(xiàn)交叉感染的二次風(fēng)險期。因此，在疫情環(huán)比數(shù)據(jù)出現(xiàn)改善之前，跟宏觀經(jīng)濟相關(guān)的主板可能還有波折的風(fēng)險——但僅是波折，上周二創(chuàng)下的2685應(yīng)是絕對低點。

受流動性預(yù)期推動，創(chuàng)業(yè)板繼續(xù)維持周線級趨勢上升行情。在5G資本開支驅(qū)動(從前端到手機終端到應(yīng)用端的依次傳導(dǎo))帶來的TMT行業(yè)高景氣度，以及汽車行業(yè)全球電動化發(fā)韌下，即使短期受到疫情干擾，但產(chǎn)業(yè)周期本身仍能支撐創(chuàng)業(yè)板的業(yè)績和全年主線地位。

第一財經(jīng)：一季度受疫情沖擊比較大的企業(yè)將面臨一定的償債壓力，這種壓力可能會在金融市場傳導(dǎo)。你認為，一季度債務(wù)壓力之下是否會造成拋股還債，股債聯(lián)動產(chǎn)生疊加風(fēng)險?

鐘正生：企業(yè)債務(wù)償還，的確會出現(xiàn)一定壓力，這在嚴重依賴營收現(xiàn)金流或償債現(xiàn)金流的行業(yè)中會更為明顯，比如餐飲、旅游、交運等，這部分企業(yè)也亟需政策給予一定的支持。

但目前企業(yè)拋股還債，造成股債聯(lián)動的風(fēng)險是較為可控的。這是因為：

一方面，目前上市公司的債務(wù)壓力相對較輕。以前述餐飲、旅游、交運等行業(yè)為例，這些行業(yè)中發(fā)行企業(yè)債的主體今年的應(yīng)付債券占總資產(chǎn)的比例達到7%~15%，但對于相同行業(yè)的上市公司而言，該比例尚不足3%。這也側(cè)面反映新冠疫情沖擊之下，非上市的或中小企業(yè)面臨的償債壓力更大。

另一方面，即使部分上市公司拋股還債，考慮到當前A股市場流動性壓力不大(多支新成立基金正處于建倉階段、陸股通資金近期大額凈流入)、上市公司股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險自2018年底以來持續(xù)緩釋，預(yù)計特定公司股價的調(diào)整幅度也將有限，出現(xiàn)“螺旋式下跌”的可能性很小。

此外，央行支持民企和小微企業(yè)融資的“三只箭”(信貸支持、債券融資支持工具、股權(quán)融資支持工具)，以及近期出臺的一系列支持企業(yè)融資和經(jīng)營的定向貨幣政策，會推陳出新、持續(xù)生效，也有望平滑和紓解企業(yè)的償債壓力。

對匯率不必擔心

第一財經(jīng)：在經(jīng)濟增長承壓、人民幣貶值壓力較大的情況下，是否會出現(xiàn)金融市場風(fēng)險疊加，形成新的沖擊?

鐘正生：新冠疫情沖擊之下，人民幣對美元匯率貶值到了7附近。但我們認為，對人民幣匯率不必擔心。

一方面，GDP短期波動不是決定匯率的關(guān)鍵。以中國、韓國、印度為例，考察了歷史上GDP波動與匯率波動的關(guān)系，事實上看不到前者對后者產(chǎn)生關(guān)鍵性影響的證據(jù)。匯率定價的根本是對一國資產(chǎn)，及其背后對一國經(jīng)濟增長前景的信心。近期人民幣匯率貶值預(yù)期只出現(xiàn)較為有限的抬升，北向資金流入規(guī)模加大，體現(xiàn)出國際資本仍然葆有對中國經(jīng)濟的信心。

另一方面，貨幣寬松應(yīng)該不會對人民幣匯率構(gòu)成主要沖擊。2019年以來央行的幾次降準、降息操作，大多伴隨著人民幣匯率的升值。我們預(yù)計，后續(xù)貨幣政策定向發(fā)力的特征將更加突出，因為全局性的貨幣寬松并不能從本質(zhì)上緩解一季度的經(jīng)濟下挫(不是沒有生產(chǎn)和消費意愿的問題)，相反，操之過急的、易于過度的刺激對于通脹形勢和經(jīng)濟轉(zhuǎn)型可能產(chǎn)生不利影響。另外，貨幣政策積極操作有助于減輕對中國經(jīng)濟下行的擔憂，也對人民幣匯率具有正面作用。

加速出臺改革措施

第一財經(jīng)：如何通過短中長期經(jīng)濟政策和改革組合，走出沖擊，恢復(fù)經(jīng)濟增長動力?

鐘正生：短期，需要財政和貨幣政策加大逆周期調(diào)節(jié)力度，對受疫情影響較大的行業(yè)和重要物資供應(yīng)企業(yè)進行定向扶持。

央行近期超預(yù)期大額投放流動性穩(wěn)定金融市場預(yù)期，推出3000億再貸款，并聯(lián)合財政貼息將融資成本控制在1.6%以下;財政部聯(lián)合五部門下發(fā)“強化疫情防控重點保障企業(yè)資金支持的緊急通知”，都體現(xiàn)了定向調(diào)控為主的思路。

中期，在企業(yè)具備復(fù)工條件之后，可以在降低融資成本(降準、降息)、減稅降費和基建投資方面加大力度，促進企業(yè)信心修復(fù)，夯實實體經(jīng)濟發(fā)展。特別是，在中美貿(mào)易沖突按下暫停鍵，新冠疫情戰(zhàn)役初見成效之后，可以加速出臺一些具有全局信號意義的、真正“傷筋動骨”的改革舉措。這對于穩(wěn)定預(yù)期、提振士氣、集聚人氣、激發(fā)活力，可能具有“四兩撥千斤”的杠桿效應(yīng)。

長期，恢復(fù)經(jīng)濟增長動力的關(guān)鍵還在于提高全要素生產(chǎn)率的增長。2008年之后，我國全要素生產(chǎn)率增長大幅放緩，政府債務(wù)、民企融資及產(chǎn)能過剩問題凸出。近年來，我們在(金融)供給側(cè)改革和高質(zhì)量增長層面取得了進展，全要素生產(chǎn)率增長也出現(xiàn)了止跌回升的可喜勢頭。還需要進一步減少隱性壁壘、打破國企剛兌、推進競爭中性、提升有效投資，從而釋放企業(yè)活力、提升企業(yè)家信心。

不要錯過“危中之機”

第一財經(jīng)：疫情發(fā)展及防控，將如何影響中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系?全球價值鏈遭受怎樣的沖擊?如何加強國際合作?

鐘正生：短期來看，疫情發(fā)展確實使中美之間商品和人員流動受到很大限制，美國也已出臺了相關(guān)的隔離措施。但對中美第一階段經(jīng)貿(mào)協(xié)議的影響不大，中方已經(jīng)在2月6日下調(diào)了對美商品關(guān)稅稅率，表明中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系在大方向上仍然是向好的。

全球價值鏈短期之內(nèi)肯定會受到一定沖擊，因為我國在春節(jié)節(jié)后推遲返工，部分商品無法及時供應(yīng)。此外，中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系的變化，以及新冠疫情爆發(fā)，都讓企業(yè)意識到增加供應(yīng)鏈彈性(即有替代供應(yīng))的必要性和迫切性，從而也對現(xiàn)有的全球價值鏈帶來挑戰(zhàn)。但預(yù)計對全球價值鏈應(yīng)該不會有實質(zhì)性沖擊。

疫情過后，我國仍然是世界第一大制造業(yè)國家和第一大出口國。同時，疫情防控所催生的新技術(shù)、新理念、新模式(例如，催生信息化建設(shè)加速，可以提升制造業(yè)生產(chǎn)的效率;催生游戲、直播等新型消費，可以促進國內(nèi)相關(guān)第三產(chǎn)業(yè)的發(fā)展等)，還可能有利于中國在全球價值鏈中地位的提升。

考慮到目前全球人口流動的量級，疫情防控已是一個不折不扣的世界性問題。加強疫情防控的國際合作，不僅要體現(xiàn)在疫情通報、信息交換、邊境口岸防控等機制上，更要在病毒研究、病例治療、疫苗開發(fā)等方面展開更加深入的交流探討。

更重要的是，疫情面前，眾志成城，或可成為扭轉(zhuǎn)反全球化浪潮的一個契機，而不能白白錯過一次“危中之機”。如此，全球價值鏈的有序夯實、全球經(jīng)濟的平穩(wěn)修復(fù)，才能成為應(yīng)對短期重大事件沖擊的有效屏障。

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